想想未來的某一天，打開你的數(shù)字錢包，看看里面裝了啥？比特幣？美元穩(wěn)定幣？還是數(shù)字人民幣？Web3（第三代互聯(lián)網(wǎng)，也被稱為分布式互聯(lián)網(wǎng)或去中心化的互聯(lián)網(wǎng)）世界正衍生出貨幣新生態(tài)。

作為全球第二大美元穩(wěn)定幣（USDC）的發(fā)行商，Circle Internet Group（下稱“Circle”）于6月5日在紐交所上市，發(fā)行定價(jià)31美元/股，募資11億美元，首日股價(jià)上漲168%。然而，Circle高管減持355萬股股票（價(jià)值約1.04億美元），引發(fā)公司股價(jià)在6月9日下跌超8%。與此同時(shí)，美國(guó)參議院擬于當(dāng)?shù)貢r(shí)間6月17日對(duì)《引導(dǎo)和建立美國(guó)穩(wěn)定幣國(guó)家創(chuàng)新法案》（下稱《GENIUS法案》）進(jìn)行最終表決。

產(chǎn)業(yè)端上，全球支付巨頭布局加速，如卡組織Visa和Mastercard接入穩(wěn)定幣結(jié)算；沃爾瑪測(cè)試企業(yè)穩(wěn)定幣，驗(yàn)證商業(yè)場(chǎng)景可行性等。

這些動(dòng)態(tài)揭示了一個(gè)深刻趨勢(shì)：穩(wěn)定幣或成為主權(quán)貨幣的“影子做市商”。

美元穩(wěn)定幣（USDT、USDC）像“鏈上美元”滿場(chǎng)飛，背后可能還藏著個(gè)叫“影子美聯(lián)儲(chǔ)”的大玩家，可以影響全球利率水平，穩(wěn)住美元的全球貨幣主導(dǎo)地位。

盡管按照Circle創(chuàng)始人Jeremy Allaire的話說，穩(wěn)定幣將重塑全球金融體系，而區(qū)塊鏈的“iPhone時(shí)刻”尚未到來。USDC爆發(fā)式增長(zhǎng)背后是基礎(chǔ)設(shè)施、監(jiān)管和網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)的三重挑戰(zhàn)。

國(guó)際清算銀行（BIS）2025年5月發(fā)布的《Stablecoins and safe asset prices》（編輯譯：《穩(wěn)定幣與安全資產(chǎn)價(jià)格》）工作論文揭示，非傳統(tǒng)市場(chǎng)參與者（如穩(wěn)定幣發(fā)行商、對(duì)沖基金和算法交易商）對(duì)美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的影響日益顯著。美元穩(wěn)定幣（如USDC、USDT）已成為美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的重要玩家，2024年購(gòu)買400億美元短期美國(guó)國(guó)債，規(guī)?？氨却笮拓泿攀袌?chǎng)基金。

國(guó)際清算銀行實(shí)證結(jié)果顯示，在加入控制變量后，35億美元穩(wěn)定幣的流入會(huì)在10天內(nèi)使3個(gè)月期美國(guó)國(guó)債收益率下行2—2.5個(gè)基點(diǎn)，而同樣金額美元穩(wěn)定幣的流出則會(huì)導(dǎo)致3個(gè)月期美國(guó)國(guó)債收益率上升6—8個(gè)基點(diǎn)。

這種影響力使得穩(wěn)定幣被戲稱為“影子美聯(lián)儲(chǔ)”。美聯(lián)儲(chǔ)通過貨幣政策調(diào)控利率，而穩(wěn)定幣通過美國(guó)國(guó)債交易間接影響收益率曲線。Circle的USDC儲(chǔ)備（2025年3月約439億美元）主要投資于3個(gè)月期美國(guó)國(guó)債，其IPO募資11億美元（60%的資金用于配置短債，約6.6億美元）在理論上壓低3個(gè)月期美國(guó)國(guó)債收益率0.38—0.47個(gè)基點(diǎn)。

國(guó)際清算銀行警告，穩(wěn)定幣集中儲(chǔ)備可能引發(fā)擠兌風(fēng)險(xiǎn)，例如2023年USDC因硅谷銀行危機(jī)而短暫脫鉤。若20億美元USDC遭遇贖回，需拋售等值美國(guó)國(guó)債，可能推高收益率6.8—8.5個(gè)基點(diǎn)，堪比美聯(lián)儲(chǔ)單次加息的效果。

在工銀國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家程實(shí)看來，美國(guó)國(guó)債作為全球金融體系“無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)基準(zhǔn)”的錨定地位，其一旦發(fā)生擾動(dòng)，將通過估值體系、抵押品體系與風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)體系形成廣泛外溢。這一變化意味著，不僅融資成本將整體抬升，資本市場(chǎng)內(nèi)部也將面臨信用等級(jí)與流動(dòng)性預(yù)期的重構(gòu)。趨勢(shì)一旦開始，不會(huì)輕易結(jié)束。

程實(shí)認(rèn)為，全球資本市場(chǎng)或?qū)⑦M(jìn)入一場(chǎng)前所未有的資產(chǎn)信任重建，重新定義何為“安全”。這一過程不可避免地將引發(fā)流動(dòng)性緊縮、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上行與資產(chǎn)間傳導(dǎo)失衡，全球資本市場(chǎng)可能由此陷入新一輪信用緊縮周期，宏觀流動(dòng)性與金融穩(wěn)定性同步承壓。

在美聯(lián)儲(chǔ)縮表背景下，美國(guó)需要尋找新買家消化巨量國(guó)債。持有者在持續(xù)減持美國(guó)國(guó)債，而穩(wěn)定幣強(qiáng)制儲(chǔ)備美國(guó)國(guó)債的機(jī)制，恰好填補(bǔ)了這一缺口。

事實(shí)上，截至2025年5月，全球穩(wěn)定幣市值突破2500億美元，USDT和USDC占85%以上，或試圖從“美元數(shù)字化替代品”演變?yōu)殒溕媳茈U(xiǎn)與清算資產(chǎn)。

這也引發(fā)了監(jiān)管層的擔(dān)憂。國(guó)際貨幣基金組織（IMF）貨幣和資本市場(chǎng)部主任助理蘭吉特·辛格認(rèn)為，在一些新興市場(chǎng)和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體中，以美元計(jì)價(jià)的穩(wěn)定幣可能會(huì)成為一種受歡迎的價(jià)值儲(chǔ)存手段以及對(duì)沖通脹和貨幣貶值的工具。從用戶的角度看，在宏觀經(jīng)濟(jì)面臨壓力和金融機(jī)構(gòu)力量薄弱的情況下，這種所謂的“加密資產(chǎn)化”可以提供一種途徑來保護(hù)金融利益。

在IMF金融部門專家帕爾馬·貝恩斯看來，如果不受監(jiān)管，穩(wěn)定幣可能會(huì)繞過對(duì)自由資本流動(dòng)的控制措施，同時(shí)導(dǎo)致中央銀行的宏觀經(jīng)濟(jì)管理復(fù)雜化。 

就“穩(wěn)定幣對(duì)國(guó)際貨幣體系的影響與啟示”這一主題，在5月25日中國(guó)財(cái)富管理50人論壇（CWM50）舉辦的“國(guó)際貨幣體系重構(gòu)與應(yīng)對(duì)”研討會(huì)上，京東集團(tuán)高級(jí)研究總監(jiān)朱太輝表示，有別于普通加密資產(chǎn)，2023年以來全球穩(wěn)定幣發(fā)展呈現(xiàn)出了四個(gè)趨勢(shì)性特征：市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)、持有用戶不斷增加、使用場(chǎng)景不斷拓寬、與傳統(tǒng)金融體系融合不斷深化。

從國(guó)際貨幣體系變革的視角來看，朱太輝認(rèn)為，穩(wěn)定幣市場(chǎng)在幣種上由美元穩(wěn)定幣主導(dǎo)，儲(chǔ)備資金投向上由美元金融資產(chǎn)主導(dǎo)，美元穩(wěn)定幣帶動(dòng)了“新的美元循環(huán)”，有助于強(qiáng)化美元的國(guó)際主導(dǎo)地位。

京東集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家沈建光分析稱，美國(guó)新一屆政府的加密貨幣政策框架已經(jīng)回到“支持創(chuàng)新發(fā)展”的主線，《GENIUS法案》比較清晰地反映出了美國(guó)意在主導(dǎo)全球穩(wěn)定幣市場(chǎng)發(fā)展的意圖：既要實(shí)現(xiàn)美元穩(wěn)定幣主導(dǎo)，也要實(shí)現(xiàn)美國(guó)發(fā)行人主導(dǎo)。

從近期英國(guó)、澳大利亞、韓國(guó)、土耳其、阿根廷等國(guó)家的立法計(jì)劃來看，沈建光認(rèn)為，各國(guó)對(duì)于穩(wěn)定幣的政策考慮已經(jīng)不是要不要發(fā)展的問題，而是怎么發(fā)展的問題。

有分析認(rèn)為，未來的加密貨幣生態(tài)，或許不得不在“自由創(chuàng)新”與“政治規(guī)訓(xùn)”之間尋找新的平衡點(diǎn)。

中國(guó)社科院國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室副主任楊濤認(rèn)為，在“新特里芬難題”下，如美元穩(wěn)定幣以作為安全資產(chǎn)和信心存疑的美元資產(chǎn)作為支撐，增強(qiáng)自身的穩(wěn)定性與可信性，反過來又試圖反哺美元資產(chǎn)的穩(wěn)定性，其邏輯也難以自洽。雖然穩(wěn)定幣增加了國(guó)際貨幣體系的彈性，但由于放棄了“超主權(quán)”，也無法解決其固有缺陷。

“跨境支付的真正痛點(diǎn)不在于技術(shù)的先進(jìn)性，而在于規(guī)則、制度、標(biāo)準(zhǔn)與規(guī)范的差異，當(dāng)納入主流監(jiān)管的游戲規(guī)則之后，穩(wěn)定幣的跨境支付效率必然受到影響。”楊濤表示，所謂的穩(wěn)定幣推動(dòng)構(gòu)建“鏈上布雷頓森林體系”，仍存在內(nèi)在的不可持續(xù)性。

來源：經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)