五月下旬以來(lái)，此前“高歌猛進(jìn)”的貴金屬行情出現(xiàn)回調(diào)，但進(jìn)入本周金銀走勢(shì)分化表現(xiàn)加劇，內(nèi)外盤白銀價(jià)格走勢(shì)均明顯強(qiáng)于黃金。為何金銀走勢(shì)出現(xiàn)明顯分化？目前市場(chǎng)行情的主導(dǎo)因素是什么？后續(xù)貴金屬價(jià)格是否會(huì)繼續(xù)沖高？

近期金銀走勢(shì)為何分化加??？

5月下旬以來(lái)，白銀價(jià)格表現(xiàn)明顯強(qiáng)于黃金，國(guó)內(nèi)滬銀期貨主力合約一度出現(xiàn)漲停。究其原因，金瑞期貨貴金屬分析師吳梓杰認(rèn)為，這主要源于白銀的工業(yè)屬性更強(qiáng)且現(xiàn)貨需求旺盛，同時(shí)還有白銀長(zhǎng)期被低估后的趨勢(shì)性估值回升。他表示，前期驅(qū)動(dòng)金銀價(jià)格上漲的主要因素來(lái)自貴金屬的金融及貨幣屬性，目前該驅(qū)動(dòng)因素已經(jīng)有所鈍化。

而近期白銀現(xiàn)貨需求持續(xù)火熱，海外方面美國(guó)鷹揚(yáng)銀幣4月銷量（按質(zhì)量計(jì)）同比大漲178%，1—4月累計(jì)同比上漲62%，顯示出海外消費(fèi)者對(duì)實(shí)物白銀需求的火熱。在國(guó)內(nèi)，下游光伏需求逐漸轉(zhuǎn)好，4月光伏電池實(shí)際量61.88GW，環(huán)比增加9.07%，同比增加34.52%；5月預(yù)計(jì)排產(chǎn)量達(dá)到64.12GW，環(huán)比增長(zhǎng)3.61%。

可以看到，近期白銀與有色金屬板塊共同表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，東證衍生品研究院貴金屬分析師徐穎認(rèn)為，一方面是國(guó)內(nèi)一線城市陸續(xù)出臺(tái)房地產(chǎn)市場(chǎng)優(yōu)化政策，對(duì)工業(yè)品價(jià)格有所提振；另一方面，紐約銅一度交易“擠倉(cāng)”，銅價(jià)大漲帶動(dòng)白銀價(jià)格走高，并且國(guó)內(nèi)交易所庫(kù)存也處于較低位置，使得白銀成為市場(chǎng)資金的“新寵”。

吳梓杰表示，當(dāng)前白銀的主要生產(chǎn)源頭鉛礦以及銅精礦供應(yīng)面臨一定瓶頸，特別是銅精礦加工費(fèi)持續(xù)為負(fù)，使得白銀的供應(yīng)彈性和潛力較低，供需矛盾持續(xù)擴(kuò)大。在工業(yè)需求的帶動(dòng)下，國(guó)內(nèi)庫(kù)存持續(xù)去化，目前上期所白銀庫(kù)存已經(jīng)降至2016年以來(lái)的低點(diǎn)。

在一德期貨貴金屬分析師張晨看來(lái)，市場(chǎng)分歧及基本面差異是金銀走勢(shì)分化表現(xiàn)的主要原因。首先看向海外方面，在近期貴金屬價(jià)格回調(diào)過(guò)程中，相較于紐約期金近5萬(wàn)手的大幅減持，紐約期銀的資金減持力度有限，支撐外盤銀價(jià)強(qiáng)于金價(jià)。再看向國(guó)內(nèi)，考慮到白銀庫(kù)存去化趨勢(shì)延續(xù)，疊加上金所遞延費(fèi)方向顯示多空博弈持續(xù)，國(guó)內(nèi)白銀溢價(jià)大幅走強(qiáng)，已刷新白銀期貨上市以來(lái)新高，說(shuō)明需求強(qiáng)勁；而黃金溢價(jià)升幅相對(duì)有限，遞延費(fèi)方向顯示空頭持續(xù)占優(yōu)，暗示消費(fèi)偏弱。二者基本面的差異令內(nèi)盤金價(jià)弱于銀價(jià)。

五礦期貨研究中心貴金屬研究員鐘俊軒表示，在貴金屬實(shí)際利率以及美元指數(shù)的分析框架中，黃金價(jià)格相較于白銀價(jià)格能夠更好地反映美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策預(yù)期。近期美聯(lián)儲(chǔ)官員表態(tài)偏“鷹派”，市場(chǎng)延后對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)降息時(shí)點(diǎn)的預(yù)期。CME利率觀測(cè)器顯示，當(dāng)前市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)僅有一次降息，首次降息將會(huì)發(fā)生在11月份，這導(dǎo)致國(guó)際金價(jià)出現(xiàn)一定幅度的回調(diào)。而本輪銀價(jià)上漲更多體現(xiàn)的是金銀比價(jià)向下修復(fù)的邏輯，即為“補(bǔ)漲”行情，金銀比價(jià)已經(jīng)由5月5日的86大幅下降至當(dāng)前的73，預(yù)計(jì)后續(xù)仍存在下行空間，內(nèi)外盤銀價(jià)表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。

吳梓杰表示，在黃金價(jià)格已經(jīng)連續(xù)創(chuàng)下歷史新高的背景下，白銀價(jià)格僅突破了疫情期間創(chuàng)下的前高位置，距離49.8美元/千克的歷史高點(diǎn)仍有較大的差距。目前隨著白銀工業(yè)屬性的凸顯，市場(chǎng)供需矛盾的激化，白銀相較于黃金的估值存在趨勢(shì)性回升的可能，這也為白銀價(jià)格反彈提供了空間。

美聯(lián)儲(chǔ)政策變動(dòng)仍是決定性因素

看向當(dāng)下的貴金屬市場(chǎng)，吳梓杰認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)政策預(yù)期再度成為主導(dǎo)貴金屬價(jià)格走勢(shì)的重要因素。一方面，此前階段的一些利好因素，比如流動(dòng)性寬松、市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒等對(duì)貴金屬價(jià)格的向上驅(qū)動(dòng)有所鈍化。另一方面，當(dāng)前聯(lián)儲(chǔ)政策預(yù)期擺動(dòng)比較劇烈且處于一個(gè)較為關(guān)鍵的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，市場(chǎng)關(guān)注度以及博弈空間有所增加。

回顧今年以來(lái)的數(shù)據(jù)，一季度的主線是美國(guó)經(jīng)濟(jì)、通脹雙雙偏強(qiáng)。但進(jìn)入4月，美國(guó)通脹數(shù)據(jù)重新回落且部分經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)走弱跡象，美國(guó)通脹“黏性”和經(jīng)濟(jì)“韌性”面臨一定的考驗(yàn)。而4月的數(shù)據(jù)究竟是一個(gè)暫時(shí)的波折，還是趨勢(shì)性走弱的開始，目前仍存在較大的不確定性。市場(chǎng)需要持續(xù)觀察5—6月通脹和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的走向，以判斷年內(nèi)聯(lián)儲(chǔ)政策的方向，因此政策預(yù)期的不確定性和市場(chǎng)博弈空間有所增加，對(duì)貴金屬價(jià)格的影響也有回升。

張晨認(rèn)為，當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策由緊向松切換的宏觀面仍是決定貴金屬價(jià)格趨勢(shì)的主要因素，只不過(guò)隨著時(shí)間的推移，市場(chǎng)與聯(lián)儲(chǔ)關(guān)于降息的預(yù)期差極度收斂，相關(guān)因素影響有所“鈍化”。從上周公布的5月FOMC會(huì)議紀(jì)要以及近期聯(lián)儲(chǔ)官員的講話情況看，年內(nèi)降息仍為基準(zhǔn)預(yù)測(cè)，而后續(xù)通脹表現(xiàn)將決定降息的信心以及落地時(shí)點(diǎn)。

他表示，經(jīng)歷了一季度“去通脹”進(jìn)程的停滯以及4月通脹數(shù)據(jù)的稍有緩和，二季度剩余時(shí)間的通脹數(shù)據(jù)將顯得至關(guān)重要，而考慮到通脹環(huán)比增速超一季度進(jìn)而帶動(dòng)同比增速進(jìn)一步遠(yuǎn)離聯(lián)儲(chǔ)2%目標(biāo)的可能性有限，預(yù)計(jì)年內(nèi)聯(lián)儲(chǔ)重啟加息是小概率事件，貴金屬仍將處于“降息方向決定根基、降息時(shí)點(diǎn)延后提供擾動(dòng)”的牛市節(jié)奏中。

在鐘俊軒看來(lái)，當(dāng)前主導(dǎo)貴金屬價(jià)格走勢(shì)的因素也有所分化。對(duì)黃金價(jià)格而言，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策預(yù)期仍將占據(jù)主導(dǎo)地位，受到經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和聯(lián)儲(chǔ)官員表態(tài)的影響，近期貨幣政策預(yù)期偏緊。而在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)方面，美國(guó)5月密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)終值為69.1，高于預(yù)期的67.5和前值的67.4。

對(duì)白銀價(jià)格而言，他認(rèn)為工業(yè)需求表現(xiàn)以及金銀比價(jià)修復(fù)邏輯成為白銀價(jià)格最主要的驅(qū)動(dòng)因素。世界白銀協(xié)會(huì)在4月份發(fā)布的最新報(bào)告顯示，預(yù)計(jì)2024年光伏用銀需求將出現(xiàn)20%的增長(zhǎng)，達(dá)到7217噸。今年白銀供需缺口6695噸，較去年缺口擴(kuò)大17%，為2021年以來(lái)連續(xù)第四個(gè)供不應(yīng)求的年份。工業(yè)需求賦能加上金銀比價(jià)下修驅(qū)動(dòng)使得銀價(jià)表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。

后續(xù)貴金屬價(jià)格能否繼續(xù)沖高？

徐穎表示，經(jīng)歷了3月以來(lái)黃金價(jià)格的大幅“飆漲”，然后是白銀價(jià)格的“補(bǔ)漲”行情后，短期內(nèi)貴金屬市場(chǎng)對(duì)利多因素已經(jīng)有較為充分的定價(jià)，市場(chǎng)的“多頭交易”略顯擁擠。從基本面上看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)雖然邊際走弱，但沒(méi)有快速惡化，美聯(lián)儲(chǔ)的降息預(yù)期在通脹反彈的背景下進(jìn)一步延后，高利率持續(xù)的時(shí)間拉長(zhǎng)，基本面還需等待更多弱化的數(shù)據(jù)，才能給到貴金屬新的上漲動(dòng)能。

吳梓杰也認(rèn)為，短期貴金屬價(jià)格仍有調(diào)整的空間。首先是目前美國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性比較強(qiáng)，偏鷹的政策預(yù)期仍有一定的交易空間，未來(lái)可能持續(xù)對(duì)金銀價(jià)格形成壓力；其次在聯(lián)儲(chǔ)貨幣寬松仍偏遠(yuǎn)期的情況下，美國(guó)的流動(dòng)性無(wú)法持續(xù)寬松，短期如果流動(dòng)性出現(xiàn)拐點(diǎn)可能對(duì)金銀價(jià)格形成利空；最后，本輪金銀行情自2月末啟動(dòng)以來(lái)，價(jià)格高位風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)累積，但尚未經(jīng)歷較為充分的調(diào)整階段，未來(lái)不排除有超漲回調(diào)的可能。不過(guò)中長(zhǎng)期來(lái)看，他表示未來(lái)隨著聯(lián)儲(chǔ)降息交易的再度開啟以及美國(guó)經(jīng)濟(jì)的趨勢(shì)性走弱，遠(yuǎn)期金銀價(jià)格仍有較好的上漲前景，白銀在工業(yè)和金融屬性的驅(qū)動(dòng)下，價(jià)格漲幅或高于黃金。

張晨則表示，對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)降息落地前的貴金屬走勢(shì)依然偏向樂(lè)觀，他認(rèn)為在中期向上趨勢(shì)相對(duì)確定背景下，任何因降息預(yù)期回落或經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁引發(fā)的階段性“逆風(fēng)”將是貴金屬多頭入場(chǎng)的良機(jī)。不過(guò)，他也提示短期盤面處于高位膠著的狀態(tài)，不排除大幅上漲后引發(fā)階段性調(diào)整的可能。他建議投資者密切關(guān)注紐約期金在2285美元/盎司的支撐情況，一旦失守將面臨調(diào)整周期的升級(jí)，但調(diào)整后預(yù)計(jì)金銀價(jià)格仍將延續(xù)升勢(shì)，在紐約期銀已經(jīng)刷新2021年以來(lái)高點(diǎn)的背景下，紐約期金再創(chuàng)新高或僅為時(shí)間問(wèn)題。

鐘俊軒表示，近期美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)存在韌性，聯(lián)儲(chǔ)官員表態(tài)偏鷹派，市場(chǎng)延后對(duì)聯(lián)儲(chǔ)降息時(shí)點(diǎn)的預(yù)期，預(yù)計(jì)黃金價(jià)格仍將呈現(xiàn)高位震蕩走勢(shì)。當(dāng)前金銀比價(jià)為73，仍存在向下的空間。同時(shí)，COMEX白銀持倉(cāng)量為18.6萬(wàn)手，處于近兩年來(lái)的相對(duì)高位。截至最新報(bào)告期，COMEX白銀管理基金凈多頭持倉(cāng)為3.61萬(wàn)手，維持自3月份以來(lái)的凈多持倉(cāng)格局。在工業(yè)屬性及比價(jià)修復(fù)驅(qū)動(dòng)的背景下，預(yù)計(jì)白銀價(jià)格仍具備一定上漲空間。

（來(lái)源：期貨日?qǐng)?bào)網(wǎng)）